Out of the woods? Tendinte in economia globala la jumatatea anului

Unde ne aflam, care pot fi evolutiile viitoare si unde se gaseste Romania.

Suntem deja la jumatatea unui an care va ramane in istorie, plin de evenimente remarcabile si care ne va mai rezerva multiple surprize. Constatarea evidenta pe care o putem face acum e ca pandemia e un adversar pe care il cunoastem mult mai bine decat acum cateva luni si foarte multe tari au reusit sa treaca peste varful cazurilor, reusind sa redeschida economia, in proportii diferite dar sustenabile. Situatia din pacate nu este uniforma pentru ca centrul epidemiei s-a mutat in tarile in curs din dezvoltare din America de Sud iar in Asia exista focare care reapar, inclusiv in China. In America de Nord numarul cazurilor creste cu o pondere mai mare avuta in randul persoanelor tinere, spre deosebire de acum cateva luni cand persoanele in varsta erau cele mai expuse. In Europa situatia pare sub control, desi cazurile incep sa creasca in partea de est a continentului, inclusiv in Romania. Incertitudini majore persista inca asupra existentei unui al doilea val, asupra eficacitatii tratamentelor disponibile sau asupra efectelor bolii asupra sanatatii persoanelor care teoretic s-au recuperat.

Tendintele globale in economia mondiala

Economia globala a reactionat oarecum previzibil la socul cererii si ofertei indus de pandemie, cu o scadere brutala in lunile carantinei care a afectat mai ales tarile dezvoltate (Europa de Vest si America), prinse in clestele unor lanturi de aprovizionare aasiatice care s-au oprit si a unei lipse de elasticitate productiva a propriilor economii pentru a sustine noul soc pozitiv al cererii de asistenta si echipamente medicale. De subliniat insa ca comparatia tipica care a fost facuta intre pandemia Covid si un razboi are mai mult un interes simbolic; in realitate, implicatiile sunt foarte diferite; in tip ce un razboi distruge baza productiva si capitalul fizic acumulat al unei economii, o pandemie are efecte diferite pentru ca acelasi capital fizic (cladiri, uzine, capacitati de productie, echipamente, capital uman) este prezaervat si doar pus sub conservare pentru o perioada scurta de timp; evident,, exista costuri de intretinere care apar, insa de indata ce carantinarea se sfarseste, activitatea productiva poate reincepe, ceea ce e diferit in cazul unui razboi, in care baza productiva trebuie mai intai refacuta.

Exista insa si asemanari intre cele doua tipuri de socuri: privind in istorie, orice perioada de razboi a coincis cu o crestere importata a datoriei publice; acelasi lucru se intampla si acum, cand datoriile publice ale statelor sunt in crestere importanta iar raportul datorii/PIB devine deteriorat de perspectiva unei recesiuni.

Ma voi opri acuma asupra catorva tendinte care mi se par importante in economia globala.

1. Cresterea datoriilor publice si private.

Daca evident ecuatia contabila mondiala face ca totalul activelor si pasivelor sa se compenseze la nivel mondial, repartitia pasivelor (datoriilor) cat si natura si marimea relativa a acestora pot avea o influenta economica covarsitoare. In urma acestei crize nivelul datoriilor este in crestere, atat datoriile private cat si cele publice. In conditiile in care activitatea economica a fost paralizata, statele au fost nevoite sa intervina prin stimuli fiscali pentru populatie si intreprinderi, realizand deficite uriase care se vor adauga la datoria publica deja existenta. Pentru unele state acest lucru este complicat, pentru ca plecau de la un nivel al datoriei ridicat, precum Grecia, Italia sau Spania. Pentru altele, spatiul fiscal este mult mai ingaduitor, fie ca vorbim de Statele Unite, titulare ale privilegiului exorbitant al dolarului sau Europa de Nord in frunte cu Germania.

2. Influenta crescuta a politicii monetare.

In organizarea curenta a economiei mondiale, in care politica monetara si cea fiscala sunt apanajul unor institutii diferite si teoretic opereaza independent una de cealalta, bancile centrale ale tarilor dezvoltate si-au marit bilanturile pana la niveluri nemaiintalnite in istorie pentru a sustine activitatea economica. Atat Rezerva Federala cat si Banca Centrala Europeana au pus in practica un evantai extins de instrumente pentru a putea permite functionarea pietelor financiare, actionand ca un imprumutator de ultima instanta. In practica asta s-a tradus prin interventia sporita pe pietele secundare de obligatiuni de stat si corporative, prin refinantarea titlurilor bancilor si punerea la dispozitie a rezervelor monetarea necesare pentru a fi reinvestite in noi obligatiuni emise de state si corporatii. Fara a fi teoretic o finantare monetara directa a guvernelor (desi aceasta linie de demarcatie devine din ce in ce mai vaga), in practica acest quantitative easing extins permite guvernelor sa se indatoreze la costuri mici si corporatiilor sa gaseasca lichiditatea necesara pe piata primara de instrumente de credit. Efectul pervers al acestor injectii de rezerve in piata este o crestere a zombificarii economiei, prin mentinerea in viata a unor firme care in mod firesc nu ar fi putut sa supravietuiasca cu modelele de business aferente. Acest lucru duce la o realocare reala improductiva a capitalurilor. Efectul acestei sustineri a bancilor centrale s-a tradus si printr-o crestere a burselor in timp ce economia reala afiseaza un somaj de doua cifre. Nu este singura explicatie pentru crestere actiunilor, insa este una dintre cele care merita luata in seama.

3. Tendinta pe termen lung de reducere a ratei naturale a dobanzii.

Interventiile bancilor centrale au facut ca rata dobanzii pe termen scurt sa fie scazuta spre zero sau chiar in teritoriu negativ. Efectul asupra curbei temporare a dobanzilor nu este foarte clar, insa pentru economiile dezvoltate, ratele pe termen lung au urmat scaderea celor pe termen scurt ca urmare a cererii imense de active cu risc scazut, adica obligatiuni ale Statelor considerate sigure; in acelasi timp apare o deconecatre, un spread mare intre obligatiunile statelor puternice si cele ale tarilor in dezvoltare si chiar ale tarilor deja foarte indatorate din zona euro (desi interventia BCE este de natura sa forteze convergenta ratelor dobanzii in zona euro). Nu va fi o surpriza sa vedem in lunile care vin o reconsiderarea a rating-ului suveran al multor guverne de catre agentiile de rating (care au scazut deja rating-ul Canadei).

Aceasta reducere a ratelor dobanzii face loc iluziei ca statele se pot imprumuta mai mult fara consecinte economice din moment ce ratele sunt atat de jos incat serviciul datoriei este anecdotic si atata timp cat rata dobanzii va fi inferioara ratei de crestere economica. Din pacate acest context se poate schimba rapid pentru ca vor urma la plata foarte multe scadente ale guvernelor legate de prestatiile sociale si fondurile de pensii care detin o buna parte din aceasta datorie vor trebui sa inceapa sa plateasca un mare val de pensii pentru populatia imbatranita a statelor bogate, ceea ce va duce la o crestere a ratei dobanzii reale pe masura ce obligatiunile vor fi vandute, cu efecte deloc pozitive asupra echilibrului bugetar al multor state, dejs supraindatorate, unde o criza fiscala va avec consencinte importante.

4. Dilema investitiilor pentru viitor

In timp ce economia si lumea financiara devin din ce in ce mai activiste prin urmarirea unor standarde sociale si de mediu, exista o dilema privind structura si realizarea investitiilor pe termen lung. Durata de viata proiectelor mari de infrastructura din tarile dezvoltate demarate dupa al doilea razboi mondial incepe sa se termine iar noile preocupari ecologice ridica niste probleme colaterale foarte complexe. Ce tip de investitii in infrastructura sunt potrivite pentru deceniile viitoare ? Autostrazile asa cum le stim vor trebui refacute sau adaptate noile tehnologii ale masinilor autonome? Vom continua sa investim in transportul aerian sau transportul feroviar de mare viteza va trebui incurajat la scara larga? Industria automobila, una din industriile de baza ale Europei, va continua sa existe sau va trebui sa se adapateze abrupt la noua realitate a masinilor electrice? Care este mixul energetic pe care il vom finanta si ce loc vom gasi pentru energia nucleara? Aceasta lupta pentru alocarea resurselor va continua la nivel politic, si probabil vom vedea o batalie teribila intre sustinatorii industriilor conservatoare si adeptii noilor tehnologii si industrii ale viitorului. Activismul de mediu va continua sa creasca si marile companii vor continua sa puna un accent din ce in ce mai mare pe componenta de mediu.

5. Dilema globalizarii

Cel putin declarativ liderii europeni mizeaza pe dezvoltarea nationala si locala pentru a miscora dependenta de lanturile de aprovizionare distante. Acest lucru insa se va face cu costuri initiale ridicate care se pot reflecta in preturile de pe piata, ceea ce poate antrena o spirala inflationista; in condtiile in care efectul Fisher se va respecta, inflatia va forta ratele dobanzii in sus, pentru ca investitorii vor iesi din obligatiunile care nu ofera protectie contra inflatiei; aceasta va duce la crize fiscale importante in Europa. Asa ca aceasta retragere din globalizare trebuie facuta treptat si trebuie sa ia in calcul competitivitatea internationala. Un alt efect al Covid-19 va fi cresterea tendintelor nationaliste in multe tari europene, pentru care suspiciunea fata de straini se va traduce in alegeri politice. In acelasi timp China va face presiuni pentru extinderea influentei internationale, in conditiile in care economia sa este dependenta de comertul international si nivelul datoriei publice este unul din cel mai mare din lume. Aceasta va intra in conflict economic cu SUA si calitatea dolarului ca rezerva internationala (“privilegiul exorbitant”) va contunua sa fie atacata prin proiectul de yuan digital ceea ce va forta China si aliatii sai sa iasa din sfera dolarului. Vom vedea incercari de a ataca statutul dolarului ca etalon global, dar aceasta ipoteza ramane inca distanta.

6. Romania ca tara emergenta

Romania se regaseste intr-o pozitie economica fragila, pentru ca efectele crizei asupra industriei europene a dus la o macinare directa a exporturilor, dependente de sanatatea sectorului auto german iar piata interna oprita nu a mai fost in stare sa absoarba productia de servicii. In consecinta exista un pericol mare pentru tesutul de companii mici si mijlocii, cu un grad general de bancabilitate redus, si care se vor regasi cu o situatie a fluxului de tresorerie mult degradata; asta va duce la proceduri de insolvente in lant, in conditiile in care instrumetele de interventie ale guvernului si ale bancii centrale sunt limitate.

Romania poate transforma aceasta degradare intr-o distrugere creativa daca va compensa cu facilitarea digitalizarii si crearea de companii ale viitorului, fara birocratie si hartogaraie. Acest nou sector poate absorbi o parte din forta de munca disponibilizata. Pentru restul, ajutoarele din partea Uniunii Europene trebuie accesate, avand insa in vedere ca noi conditii severe pentru creditul international vor fi puse in practica, care vor blacklista regimurile populiste si corupte. De asemenea, devalorizarea monedei nationale care a intervenit in urma masurilor populiste are un efect restrictiv economic, si nu de stimulare cum poate fi cazul intr-o tara dezvoltata, pentru ca va forta rate ale dobanzii mai mari sau nu va permite o relaxare a politicii monetare foarte pronuntata.

Toate aceste efecte pot fi amplificate de o criza sanitara care ia o turnura nedorita, cu o recrudescenta a cazurilor din ultima luna care va contribui la o retinere a relansarii economice si la o degradare a principalilor indicatori al Statului, incapabil in aceste conditii sa respecte promisiunile fanteziste de crestere a pensiilor, ceea ce poate crea o tensiune sociala cu efecte posibil grave pentru revenirea economica.